Ce este un stablecoin? Definiție, tipuri și mod de funcționare 

Fluctuațiile puternice de preț ale Bitcoin, Ether și ale altor criptoactive negarantate fac dificilă utilizarea acestora ca mijloc de plată în activitatea de zi cu zi sau ca unitate de măsură a valorii. Stablecoinurile au apărut ca răspuns la această problemă, fiind tokenuri digitale concepute pentru a menține o valoare relativ stabilă în raport cu un activ de referință. 

Cele mai răspândite sunt stablecoinurile ancorate la dolarul american, însă există și tokenuri care urmăresc valoarea euro, a aurului sau a unui coș de active. 

Totuși, termenul „stable” nu înseamnă că aceste tokenuri sunt lipsite de riscuri sau că își păstrează puterea de cumpărare în timp. Valoarea lor depinde de calitatea rezervelor care le susțin, de regulile de răscumpărare, de lichiditatea pieței și de încrederea acordată emitentului sau protocolului care le gestionează. 

Ce este un stablecoin? 

Un stablecoin este un criptoactiv conceput pentru a urmări valoarea unei anumite monede, a unei materii prime sau a unui alt activ de referință. În cazul stablecoinurilor ancorate la dolarul american, obiectivul este ca un token să fie tranzacționat la o valoare cât mai apropiată de un dolar american. 

Această ancorare, cunoscută sub denumirea de „peg”, reprezintă obiectivul mecanismului de funcționare și nu o garanție absolută. Pe piața secundară, prețul unui stablecoin se poate abate temporar sau chiar permanent de la valoarea sa de referință. 

Gradul de stabilitate al unui stablecoin depinde de mai mulți factori: 

• activele care îl garantează; 

• existența unui drept legal al deținătorilor de a solicita răscumpărarea; 

• rapiditatea cu care rezervele pot fi transformate în numerar; 

• modul în care sunt emise și retrase din circulație tokenurile; 

• lichiditatea pieței secundare; 

• statutul juridic al emitentului. 

Prin urmare, două stablecoinuri care urmăresc valoarea aceleiași monede pot avea profiluri de risc foarte diferite. 

Cum își mențin stablecoinurile valoarea? 

În cazul stablecoinurilor garantate cu active fiduciare, stabilitatea este menținută, în general, printr-un mecanism bazat pe rezerve, emiterea de noi tokenuri și răscumpărarea acestora. 

Atunci când un client autorizat transferă fonduri către emitent, pot fi create tokenuri noi. În schimb, atunci când tokenurile sunt prezentate pentru răscumpărare, acestea sunt retrase din circulație, iar clientul primește suma echivalentă în monedă fiduciară. 

Arbitrajul contribuie la menținerea prețului de piață în apropierea valorii de referință. De exemplu, dacă un stablecoin este tranzacționat la 0,98 USD, iar emitentul îl răscumpără la valoarea de 1 USD, participanții autorizați îl pot cumpăra de pe piață și îl pot răscumpăra ulterior la emitent. Înainte de comisioane și alte costuri, diferența potențială este de 0,02 USD pentru fiecare token. 

Totuși, nu toți utilizatorii au acces direct la emitent. Pot exista praguri minime de răscumpărare, obligații privind verificarea identității, restricții impuse în funcție de jurisdicție sau cerința ca operațiunile să fie efectuate prin intermediul unui intermediar. 

În modelele garantate cu criptoactive, utilizatorii blochează alte criptoactive într-un smart contract. Deoarece valoarea garanției este volatilă, aceasta trebuie, în general, să depășească valoarea stablecoinurilor emise. Dacă valoarea garanției scade sub un anumit prag, poziția poate fi lichidată automat. 

Principalele tipuri de stablecoinuri 

Stablecoinurile pot fi împărțite în mai multe categorii, în funcție de mecanismul prin care își mențin valoarea. 

• Stablecoinuri garantate cu monedă fiduciară (fiat-backed) – tokenuri precum USDT și USDC, pentru care emitentul deține rezerve constituite din numerar, depozite bancare, titluri de stat pe termen scurt, acorduri de răscumpărare (repurchase agreements) sau alte instrumente lichide. Componența și calitatea rezervelor diferă de la un emitent la altul.

• Stablecoinuri garantate cu criptoactive (crypto-backed) – tokenuri precum DAI, emise pe baza unor garanții blocate în smart contracts. Deoarece valoarea activelor utilizate drept garanție poate fluctua semnificativ, aceste sisteme folosesc mecanisme de supragarantare (overcollateralisation) și lichidare automată.

• Stablecoinuri garantate cu mărfuri (commodity-backed) – tokenuri a căror valoare este legată de o anumită cantitate de aur sau de o altă marfă fizică. Drepturile deținătorilor depind de condițiile stabilite de emitent și nu echivalează întotdeauna cu dreptul de proprietate directă asupra unui activ individual alocat.

• Stablecoinuri algoritmice (algorithmic stablecoins) – modele care încearcă să mențină stabilitatea prețului prin administrarea automată a ofertei de tokenuri, utilizarea unor tokenuri asociate și aplicarea unor mecanisme bazate pe stimulente economice. În lipsa unor garanții lichide suficiente, riscul pierderii parității este considerabil mai ridicat. 

Există și modele hibride, care combină diferite tipuri de garanții cu mecanisme algoritmice. 

Ce rol au stablecoinurile? 

Stablecoinurile reprezintă o componentă importantă a infrastructurii utilizate pentru tranzacționarea criptoactivelor. Acestea permit participanților la piață să își reducă temporar expunerea la volatilitatea altor tokenuri, fără a fi nevoiți să transfere fondurile înapoi într-un cont bancar. 

Printre principalele lor utilizări se numără: 

• efectuarea plăților și decontărilor între platformele de tranzacționare a criptoactivelor; 

• participarea la protocoalele de finanțare descentralizată (DeFi); 

• furnizarea de lichiditate; 

• utilizarea drept garanție pentru împrumutarea altor criptoactive; 

• efectuarea transferurilor transfrontaliere; 

• accesul la un activ digital a cărui valoare este legată de o monedă străină. 

Stablecoinurile pot face anumite transferuri mai rapide sau mai puțin costisitoare, însă acest rezultat nu este garantat. Utilizatorii trebuie să ia în considerare comisioanele rețelei, costurile de conversie valutară, comisioanele percepute de platforme, precum și costurile aferente transferului fondurilor către sau dinspre un cont bancar. 

Ce garantează valoarea unui stablecoin? 

Calitatea rezervelor reprezintă unul dintre cei mai importanți factori în evaluarea unui stablecoin garantat cu active fiduciare. Nu este suficient ca valoarea totală a rezervelor să fie egală cu valoarea tokenurilor aflate în circulație. La fel de importantă este și viteza cu care aceste active pot fi transformate în numerar în cazul unui număr mare de solicitări de răscumpărare. 

Rezervele pot include: 

• numerar și depozite bancare; 

• titluri de stat pe termen scurt; 

• acorduri de răscumpărare garantate (secured repurchase agreements); 

• instrumente ale pieței monetare; 

• alte active financiare permise de cadrul legal aplicabil. 

Titlurile de stat pe termen scurt sunt considerate, în general, active cu un grad ridicat de lichiditate, însă nu sunt complet lipsite de riscuri. Valoarea și lichiditatea acestora pot fi afectate de modificările ratelor dobânzii, de perioadele de stres din piețele financiare sau de necesitatea vânzării rapide a unor volume mari de active. 

Contează și locul în care sunt păstrate rezervele. Dacă o parte semnificativă a acestora este concentrată într-o singură bancă sau la un singur custode, eventualele dificultăți întâmpinate de instituția respectivă pot împiedica temporar procesul de răscumpărare a tokenurilor. 

Pot pierde stablecoinurile paritatea? 

Da. Pierderea parității, cunoscută sub denumirea de „de-pegging”, apare atunci când prețul de piață al unui stablecoin se îndepărtează semnificativ de valoarea activului de referință. 

Printre cauzele care pot conduce la pierderea parității se numără: 

• îndoieli privind existența sau calitatea rezervelor; 

• probleme care afectează banca sau custodele care păstrează rezervele; 

• suspendarea temporară a procesului de răscumpărare; 

• lichiditatea insuficientă a pieței secundare; 

• erori sau vulnerabilități ale smart contracts; 

• intervenții ale autorităților de reglementare; 

• eșecul mecanismului economic de stabilizare. 

Cel mai cunoscut exemplu este TerraUSD (UST), care și-a pierdut paritatea cu dolarul american în luna mai 2022. Înainte de prăbușire, capitalizarea sa de piață era de aproximativ 18 miliarde USD. Mecanismul de stabilizare se baza pe posibilitatea schimbării tokenurilor UST în tokenuri LUNA, însă retragerile masive au declanșat ceea ce este cunoscut sub denumirea de „death spiral”. În doar câteva zile, prețul UST s-a prăbușit aproape de zero, iar oferta de tokenuri LUNA a crescut până la ordinul trilioanelor. 

Acest caz nu demonstrează că toate modelele algoritmice sunt inevitabil sortite eșecului. El evidențiază însă vulnerabilitatea unui sistem care promite menținerea unei valori fixe în lipsa unor garanții lichide suficiente. 

Principalele riscuri asociate utilizării stablecoinurilor 

Stablecoinurile implică o serie de riscuri care nu se regăsesc în aceeași formă în cazul numerarului sau al depozitelor bancare garantate. 

Printre cele mai importante se numără: 

• Riscul emitentului – compania care emite tokenul poate deveni insolvabilă sau poate să nu își respecte obligația de răscumpărare.

• Riscul rezervelor – activele care garantează stablecoinul pot fi insuficiente, ilichide, evaluate incorect sau inaccesibile dacă instituția care le păstrează întâmpină dificultăți.

• Riscul de lichiditate – în perioade de panică pe piață, diferența dintre prețul de cumpărare și cel de vânzare (bid-ask spread) se poate extinde considerabil, iar vânzarea tokenurilor la valoarea de referință poate deveni imposibilă.

• Riscul tehnologic – erorile din smart contracts, vulnerabilitățile punților dintre blockchainuri (bridge exploits), întreruperile rețelei sau compromiterea portofelelor digitale pot conduce la pierderea fondurilor.

• Riscul platformei – atunci când tokenurile sunt păstrate pe o platformă centralizată sau la un alt intermediar, utilizatorii sunt expuși și riscului ca platforma să devină insolvabilă, să fie compromisă în urma unui atac informatic sau să suspende retragerile.

• Riscul de reglementare și operațional – în anumite situații prevăzute de lege sau de condițiile contractuale, emitenții centralizați pot bloca anumite adrese sau pot împiedica efectuarea transferurilor.

• Riscul pierderii accesului – în cazul portofelelor administrate direct de utilizatori (self-custody), pierderea cheilor private este, în general, ireversibilă. 

Ca regulă generală, stablecoinurile nu reprezintă depozite bancare și nu beneficiază de protecția oferită de schemele de garantare a depozitelor. Regimul juridic aplicabil și drepturile deținătorilor în cazul insolvenței emitentului diferă în funcție de structura fiecărui token și de legislația aplicabilă. 

Cum sunt reglementate stablecoinurile în Uniunea Europeană și în România? 

Regulamentul european privind piețele criptoactivelor (Markets in Crypto-Assets Regulation – MiCA) clasifică stablecoinurile în două categorii juridice principale: 

• Tokenuri de monedă electronică (E-Money Tokens – EMTs) – tokenuri care urmăresc valoarea unei singure monede oficiale, precum euro sau dolarul american.

• Tokenuri raportate la active (Asset-Referenced Tokens – ARTs) – tokenuri care urmăresc valoarea unui alt activ, a unui drept, a unei combinații de active sau a unui coș de monede. 

În Uniunea Europeană, emiterea tokenurilor de monedă electronică este permisă exclusiv instituțiilor de credit autorizate sau instituțiilor emitente de monedă electronică. Aceste tokenuri trebuie emise la valoarea nominală în schimbul fondurilor primite, iar deținătorii au dreptul să solicite răscumpărarea lor la aceeași valoare nominală. De asemenea, MiCA interzice acordarea de dobândă în funcție de perioada în care un utilizator deține tokenurile. 

Tokenurile raportate la active sunt supuse unor cerințe privind autorizarea emitentului, publicarea unui white paper, guvernanța corporativă, administrarea rezervelor, păstrarea activelor și protecția drepturilor deținătorilor. Tokenurile desemnate ca fiind semnificative sunt supuse unor cerințe suplimentare de supraveghere. 

Normele MiCA privind tokenurile ART și EMT se aplică din 30 iunie 2024, iar celelalte dispoziții ale regulamentului au devenit aplicabile începând cu 30 decembrie 2024. 

În România, aplicarea cadrului MiCA implică autoritățile naționale competente în domeniul financiar, inclusiv Autoritatea de Supraveghere Financiară (ASF) și Banca Națională a României (BNR), în funcție de tipul de activitate și de categoria de criptoactive. În cazul tokenurilor de monedă electronică (EMTs), cadrul MiCA prevede că emitentul trebuie să fie o instituție de credit sau o instituție emitentă de monedă electronică autorizată. 

Respectarea cerințelor MiCA contribuie la creșterea transparenței și la consolidarea standardelor de guvernanță, însă nu elimină riscurile de piață, tehnologice sau de lichiditate. Reglementarea nu transformă un stablecoin într-un depozit bancar garantat. 

Ce sunt stablecoinurile garantate cu aur? 

Așa-numitele stablecoinuri garantate cu aur sunt descrise mai corect ca forme de aur tokenizat. Fiecare token urmărește valoarea unei cantități determinate de aur fizic, de exemplu un gram sau o uncie troy. 

Aceste tokenuri nu sunt „stabile” în raport cu dolarul american sau cu euro, deoarece valoarea lor evoluează în funcție de prețul aurului. 

Drepturile conferite deținătorilor pot varia în funcție de structura fiecărui token. Astfel, acesta poate reprezenta: 

• dreptul de proprietate asupra unei cantități de aur identificate individual; 

• un drept asupra unei cantități de aur deținute în comun cu alți investitori; 

• un drept contractual împotriva emitentului; 

• dreptul de a solicita livrarea aurului fizic, în anumite condiții stabilite de emitent. 

Înainte de achiziție, investitorii ar trebui să verifice dacă aurul este alocat individual, unde este depozitat, cine este custodele, cum este verificată existența metalului și care sunt cantitățile minime și costurile aplicabile în cazul livrării aurului fizic. 

Aurul tokenizat facilitează divizarea și transferul valorii în unități mai mici, însă introduce riscuri suplimentare asociate emitentului, custodelui, rețelei blockchain și smart contracts. 

În schimb, deținerea directă a lingourilor sau monedelor din aur elimină o mare parte dintre riscurile tehnologice și nu depinde de existența unui emitent care să administreze tokenul. Cu toate acestea, rămân riscurile specifice legate de depozitare, furt, autentificare și condițiile de revânzare. 

Ce ar trebui să verificați înainte de a utiliza un stablecoin? 

Înainte de a utiliza un stablecoin, este important să înțelegeți nu doar activul de referință pe care îl urmărește, ci și modul în care funcționează, în practică, dreptul de răscumpărare. 

Este recomandat să verificați următoarele aspecte: 

• Emitentul și jurisdicția – cine este entitatea juridică aflată în spatele tokenului și ce autoritate îi supraveghează activitatea?

• Dreptul de răscumpărare – aveți posibilitatea de a răscumpăra direct tokenurile la emitent sau le puteți valorifica doar prin vânzarea pe piața secundară?

• Pragurile minime și comisioanele – există limite minime, costuri suplimentare sau restricții în funcție de țara de reședință?

• Structura rezervelor – ce proporție din rezerve este deținută în numerar, depozite bancare, titluri de stat pe termen scurt sau alte active cu risc mai ridicat?

• Păstrarea rezervelor – în câte bănci și la câți custozi sunt distribuite activele?

• Auditul sau atestarea rezervelor – un audit financiar complet nu este același lucru cu o atestare periodică a rezervelor. Verificați cu atenție ce acoperă raportul publicat și la ce dată se referă.

• Lichiditatea – pe ce piețe este tranzacționat tokenul și care este diferența obișnuită dintre prețul de cumpărare și cel de vânzare (bid-ask spread)?

• Securitatea tehnologică – au fost auditate contractele inteligente (smart contracts)? Pe ce rețele blockchain este emis tokenul?

• Posibilitatea blocării transferurilor – poate emitentul să blocheze anumite adrese sau să suspende transferurile?

• Modalitatea de păstrare a tokenurilor – dacă utilizați o platformă de tranzacționare sau un custode, ce se întâmplă cu fondurile dumneavoastră în cazul în care acesta devine insolvabil? 

Capitalizarea de piață, în sine, nu reprezintă o dovadă suficientă privind siguranța unui stablecoin. Calitatea rezervelor, cadrul juridic aplicabil și posibilitatea efectivă de răscumpărare sunt factori mult mai importanți.