Istoria monetară a Statelor Unite - de la era colonială până astăzi

Istoria monetară a Statelor Unite este istoria dolarului american. Nu pentru că banii reprezintă singura forță din viața națiunii, ci pentru că banii se află în centrul oricărei economii de schimb. Ei leagă fermierii de negustori, creditorii de debitori, guvernele de contribuabili și planurile prezente de așteptările viitoare.

Cel mai revelator mod de a povesti istoria banilor în SUA nu este să începem cu fabricile, tarifele vamale sau președinții, ci cu dolarul în sine. Republica americană nu a debutat cu o monedă de hârtie (așa cum este astăzi) și nici măcar cu o monedă națională. A început cu bani ofertați de piață, monede străine, definiții legale în continuă schimbare și o luptă politică permanentă privind ce anume era, de fapt, un dolar.

În timp, țara a evoluat dintr-o lume în care dolarul era înțeles în principal ca o greutate de metal prețios spre una în care a devenit o unitate gestionată sub conducerea Rezervei Federale. Drumul de la primii dolari până astăzi nu este, prin urmare, o poveste secundară. Este linia principală de dezvoltare a celei mai mari economii din lume.

Moștenirea monetară a coloniilor

Orice analiză serioasă a istoriei monetare americane trebuie să înceapă nu cu întemeierea Republicii, ci cu lumea în care au sosit coloniștii, o lume în care banii nu erau o invenție a guvernului, ci o descoperire a pieței.

Aurul și argintul erau mărfuri internaționale. Circulau liber peste granițe și nu aveau nevoie de nicio autoritate de stat pentru a-și dobândi valoarea. Valoarea lor provenea din raritate, durabilitate și disponibilitatea universală a negustorilor, de la Cadiz până la Canton, de a le accepta în schimbul bunurilor. Coloniștii au adus cu ei această înțelegere și, o vreme, au trăit după ea.

Moneda dominantă în America colonială de Nord nu era britanică. Era dolarul de argint spaniol, cunoscut drept „bucata de opt”, deoarece era împărțit în opt fragmente, fiecare reprezentând o optime din monedă. Dolarul conținea 387 de granule de argint pur (aproximativ 25 de grame) și fusese cea mai importantă monedă de schimb din lume de la începutul secolului al XVI-lea. Stabilitatea sa era un rezultat direct al producției imense de argint din minele coloniale spaniole din Mexic și Peru.

Numele „dolar” provine din germanul „thaler”, mai precis din Joachimsthaler, o monedă bătută în secolul al XVI-lea de Contele de Schlick în Boemia, cu o greutate de 29,22 grame de argint. Versiunea spaniolă s-a răspândit odată cu comerțul imperial și a devenit atât de respectată încât a rămas mijloc legal de plată în Statele Unite până când Congresul a interzis definitiv monedele străine în 1857.

Marea Britanie, al cărei sistem monetar coloniile l-au moștenit exclusiv nominal, definea oficial șilingul ca echivalentul a 5,57 de grame de argint. Dar Anglia bătea și monede de aur și menținea un sistem bimetalic, fixând raportul dintre argint și aur la 15,5 la unu.

Acesta nu era un simplu act contabil. Ori de câte ori un guvern fixează cursul de schimb între două mărfuri, creează un preț artificial, iar prețurile artificiale produc distorsiuni previzibile. Mecanismul poartă numele de Legea lui Gresham. Atunci când guvernul supraevaluează forțat o monedă și o subevaluează pe cealaltă, moneda subevaluată dispare din circulație, tezaurizată de cei care îi înțeleg adevărata valoare, în timp ce moneda supraevaluată inundă piața.

Murray Rothbard observă în cartea sa „O istorie a banilor și a sistemului bancar în Statele Unite”:

„Triumful banilor răi este rezultatul nu al competiției perverse de pe piața liberă, ci al guvernului care folosește puterea de a oferi statutul de curs legal obligatoriu, astfel oferind privilegii unei monede în detrimentul alteia.”

Bimetalismul a fost, de la bun început, un sistem care purta în sine semințele propriei sale confuzii.

În zonele rurale ale Americii coloniale, banii-marfă înfloreau în mod natural. Tutunul în Virginia, orezul în Carolina de Sud, blănurile de castor și brățările în Nord erau folosite pentru schimburile cotidiene. Certificatele de depozit pentru tutun circulau ca bani autentici, susținute 100% de marfa fizică din depozite.

Pe măsură ce economia colonială a crescut și comerțul s-a extins, monedele de aur și argint au din Anglia, Spania, Portugalia, Franța și Brazilia au inundat coloniile americane, pentru a servi comerțul în orașe. Nu era nevoie de nicio monetărie, niciun monopol, niciun decret guvernamental. Piața sorta și evalua monedele după greutate și puritate.

Primele experimente cu banii de hârtie

Prima breșă în fundația solidă reprezentată de aur și argint a venit în 1690, în Massachusetts, și nu a venit din teorie monetară, ci dintr-un eșec militar. Guvernul din Massachusetts trimisese o expediție împotriva coloniei franceze Quebec. Expediția s-a întors înfrântă, soldații neplătiți și cu o dispoziție sumbră.

Guvernul a constatat că nu poate împrumuta fondurile necesare, pentru a plăti soldații, de la negustorii din Boston, deoarece credibilitatea sa era insuficientă. Confruntat cu pericolul unei revolte, guvernul colonial a decis, în decembrie 1690, să tipărească bancnote în valoare de 7.000 de lire sterline (neconvertibile în aur sau argint) pentru a-i plăti pe soldați. 

Pentru a risipi scepticismul față de această hârtie neconvertibilă, guvernul făcut două promisiuni:

• că bancnotele vor fi răscumpărate în aur sau argint din veniturile fiscale viitoare, și
• că în mod absolut nu vor urma noi emisiuni de hârtie.

Ambele promisiuni au fost încălcate în câteva luni. Până în februarie 1691, guvernul declarase că emisiunea inițială „s-a dovedit cu mult insuficientă” și a trecut la emiterea a încă 40.000 de lire de hârtie, jurând din nou că aceasta va fi emisiunea finală.

Într-un an, lira de hârtie se depreciase cu 40% față de argint. Guvernul a răspuns acestui verdict al pieței nu cu moderație, ci cu constrângere. A declarat hârtia curs legal obligatoriu la paritate cu monedele metalice și a acordat o primă de 5% pentru plățile către guvern efectuate în hârtie.

Aceste măsuri au produs exact consecința prevăzută de Legea lui Gresham. Monedele metalice au dispărut din circulație. În 1690, înainte de începerea emisiunilor de hârtie, în New England circulau 200.000 de lire în argint. Până în 1711, după ce Connecticut și Rhode Island s-au alăturat Massachusetts în emiterea de hârtie, circulau 240.000 de lire în bancnote, dar argintul dispăruse aproape complet.

Coloniile s-au educat astfel, cu unele costuri, printr-o lecție ce urma să fie reîntâlnită în mod repetat în următoarele două secole și jumătate. Banii de hârtie nu remediau o lipsă de monede metalice, ci alungau banii susținuți de ceva real. Noua hârtie a creat, mai degrabă decât a rezolvat, penuria pe care pretindea că o adresează, iar cei care înțelegeau valoarea banilor susținuți de argint și-au tezaurizat monedele în loc să le cheltuiască.

Până în 1744, banii de hârtie în circulație în Massachusetts s-au extins de la 300.000 de lire la 2,5 milioane, iar lira de hârtie se depreciase atât de sever încât argintul, care valorase șapte șilingi pe uncie la începutul experimentului în 1690, ajunsese la 60 de șilingi — de nouă ori valoarea inițială în termeni de hârtie.

Bancnotele din Connecticut au scăzut la un raport de nouă la unu față de monedele metalice, cele din Carolina la zece la unu. Rhode Island, colonia cea mai inflaționistă, la 23 la unu. Modelul era pretutindeni același: emisiune, depreciere, noi emisiuni, noi deprecieri, constrângere legală și dispariția banilor reali.

Cine a beneficiat de astfel de politici?

Un aspect al acestei istorii pe care Rothbard îl identifică drept instructiv și care contrazice concepțiile comune este identitatea socială a celor care au susținut cel mai vehement schemele inflaționiste de hârtie. Imaginea convențională susține că debitorii (fermierii, muncitorii, cei săraci) erau în favoarea banilor de hârtie deoarece inflația erodează valoarea reală a datoriilor lor, în timp ce creditorii (negustorii și cei înstăriți) se opuneau.

În realitate, cercetările istorice ulterioare au demonstrat că principalii susținători ai banilor de hârtie inflaționiști din colonii erau frecvent cei mai bogați negustori și speculatori de terenuri. Aceștia erau adesea cei mai mari datornici și aveau de câștigat considerabil din deprecierea monedei în care erau exprimate obligațiile lor.

Land Bank-ul din Massachusetts din 1740, care a emis peste 49.000 de lire, în bancnote neconvertibile în aur sau argint, pe garanție imobiliară, a fost susținut tocmai de astfel de interese.

Această constatare — că beneficiarii inflației monetare sunt de obicei cei mai apropiați de crearea noilor bani, nu publicul larg — s-a dovedit una dintre cele mai durabile și mai subestimate lecții ale istoriei monetare americane.

Dolarul continental: inflația ca politică de stat

Războiul de Independență (1775–1783) a produs primul și cel mai spectaculos dezastru monetar al noii națiuni. Conducând o confederație slabă a treisprezece colonii fără autoritate de a impune taxe, Congresul Continental a recurs imediat la același experiment care servise atât de prost guvernele coloniale: tiparnița.

Volumul total al masei monetare din Statele Unite la începutul Revoluției a fost estimat de Milton Friedman la aproximativ 12 milioane de dolari. Congresul a emis 6 milioane de dolari în hârtie continentală în 1775; 19 milioane în 1776; 13 milioane în 1777; 64 de milioane în 1778; și 125 de milioane doar în 1779. Emisia totală pe parcursul a celor cinci ani a depășit 225 de milioane de dolari, peste o masă monetară preexistentă de 12 milioane. Aceasta înseamnă că un dolar din 1775 valora de 19 ori mai mult decât același dolar din 1779.

Consecințele au urmat logica aritmeticii monetare. La sfârșitul anului 1776, dolarul continental era la paritate cu monedele metalice. Până în toamna lui 1777, cursul se prăbușise la trei la unu. În decembrie 1778 era de șapte la unu. În decembrie 1779 era de 42 la unu. Până în primăvara lui 1781, „continentalii” se schimbau la 168 de dolari de hârtie pentru un dolar în monede metalice, ceea ce reprezenta o depreciere de 99,4%.

Expresia „nu valorează cât un continental” a intrat în vocabularul american ca sinonim pentru inutilitate absolută. Statele au amplificat dezastrul cu propriile lor emisiuni. Virginia și Carolinele au condus în această privință, adăugând alte 210 milioane de dolari depreciați la ofertă. Certificatele federale de împrumut, care reprezentau tehnic datoria publică dar funcționau ca monedă, totalizau 600 de milioane de dolari la sfârșitul războiului.

Încercând să oprească verdictul pieței de a refuza utilizarea unor astfel de bani depreciați, statele au impus prețuri maxime și legi de paritate obligatorie, cerând negustorilor să accepte hârtia continentală la valoarea nominală. Rezultatele au fost penurie și piețe negre.

Fermierii au refuzat hârtia în schimbul hranei, iar Armata Continentală a răspuns prin rechiziționarea proviziilor și plata cu bonuri emise de ofițerii de aprovizionare ai armatei, care se depreciau aproape imediat. 

Singura caracteristică salvatoare a acestui episod, după cum remarcă economistul Murray Rothbard, a fost că guvernele federal și de stat au lăsat în mare parte aceste emisiuni de hârtie să devină lipsite de valoare, în loc să impoziteze populația pentru a le răscumpăra în monede metalice la paritate, ceea ce ar fi transferat pierderile de la cei care acceptaseră voluntar hârtia la întreaga populație contribuabilă. Această moderație nu s-a manifestat în toate crizele monetare ulterioare.

Definirea dolarului – bimetalismul și contradicțiile sale

Autorii Constituției, martori ai ruinării continentalului, au fost deliberați în prevederile lor monetare. Articolul I îi conferea Congresului puterea exclusivă de a crea monedă și de a-i reglementa valoarea. Articolul I, secțiunea 10, interzicea simultan statelor să creeze monedă, să emită bilete de credit sau să declare altceva decât monede de aur și argint ca mijloc legal de plată a datoriilor. Amintirea hârtiei coloniale și revoluționare era vie, iar limbajul era în mod clar destinat să prevină repetarea acesteia.

În 1792, la recomandarea Secretarului Trezoreriei Alexander Hamilton, Congresul a adoptat Legea Monetărie care a dat dolarului prima sa definiție legală precisă. Dolarul a fost stabilit atât ca 24 de grame de argint pur, cât și ca 1,6 grame de aur pur, în mod simultan, rezultând un etalon bimetalic cu un raport de monetărie fix de 15 grame de argint la un gram de aur.

Oricine putea aduce argint sau aur la monetărie și le putea transforma în monede în mod liber. Moneda de argint de bază era cea de un dolar. Moneda de aur de bază era Vulturul American de zece dolari, 16 grame de aur pur. Monedele fracționare (jumătăți de dolar, sferturi, zeci de cenți, cinci cenți în argint, jumătăți și sferturi de Vultur în aur) erau bătute proporțional. Raportul de monetărie de 15 la 1 reflecta, la începutul anilor 1790, cu destulă acuratețe evaluarea relativă a celor două metale pe piață.

Dar problema oricărui sistem bimetalic fixat politic nu este că începe greșit, ci că nu poate rămâne corect multă vreme. Prețurile de piață ale aurului și argintului, influențate de producția minieră, cererea industrială și fluxurile comerciale globale, sunt în continuă schimbare. Un raport legal fix este un control al prețurilor, iar controlul prețurilor distorsionează comportamentul în moduri previzibile.

În anii 1780, producția de argint din minele din Mexic a beneficiat de o creștere susținută care a împins treptat raportul de piață argint-aur în jos. Până la mijlocul anilor 1790, raportul de piață se mutase la 15,5 la 1. După 1805 s-a stabilizat în jurul valorii de 15,75 la 1. Această diferență aparent mică între raportul de piață de 15,75 și cel al monetăriei de 15 era suficientă pentru a pune în mișcare Legea lui Gresham.

Acum aurul era subevaluat la monetăria americană față de prețul său de piață în argint, ceea ce însemna că era profitabil să aduci argint la monetărie pentru a fi bătut în monede, să iei monedele de argint rezultate, să cumperi aur cu ele la prețul pieței și să exporți aurul ca lingouri. Până în 1810, monedele de aur dispăruseră practic din circulația internă. Din 1810 până în 1834, Statele Unite au funcționat practic pe un sistem monetar monometalic de argint, completat de monede fracționare spaniole de argint.

Legea Monetărie din 1834

Jacksonienii, o mișcare politică ce a dominat politica americană în anii 1830, erau dedicați în principiu banilor reali — monede de aur și argint în mâinile americanilor de rând, mai degrabă decât hârtia bancară. Războiul președintelui Andrew Jackson împotriva celei de-a doua Bănci a Statelor Unite și distrugerea acesteia între 1832 și 1836 au fost motivate parțial de o ostilitate autentică față de privilegiile bancare și inflația din banii de hârtie.

Pentru a readuce aurul în circulația zilnică și a elimina bancnotele de mică valoare pe care jacksonienii le disprețuiau, Congresul a adoptat Legea Monetărie din 1834, care a recalibrat raportul aur – argint.

Legea a redus conținutul de aur al dolarului de la 1,8 grame la 1,5 grame, o devalorizare de 6,26%. Dolarul de argint a rămas la 24 de grame. Aceasta a stabilit un nou raport oficial al monetăriei de 16 la 1. Din nefericire, jacksonienii au ales să devalorizeze aurul în loc să reevalueze argintul în sus, stabilind un precedent pentru devalorizările care aveau să urmeze în 1933.

O vreme, strategia a funcționat: raportul mondial de piață în deceniul de după 1834 a fost în medie de aproximativ 15,8 la 1, suficient de aproape de 16 pentru ca ambele metale să circule împreună, fără efecte violente ale Legii lui Gresham. Monedele de aur s-au întors în buzunarele americanilor. Dar echilibrul era prin natura sa temporar.

La începutul anilor 1850, oferta globală de aur a crescut dramatic în urma goanei după aur din California din 1848–1849. Aceasta a împins raportul de piață argint-aur în sus. Acum argintul era subevaluat la 16 la 1 și a început să dispară din circulație exact cum dispăruse aurul cu patruzeci de ani înainte.

Pentru a păstra monedele fracționare de argint pentru comerțul de zi cu zi, Congresul a redus în 1853, în tăcere, conținutul de argint al tuturor monedelor mai mici de un dolar, transformându-le în monede subsidiare care nu mai puteau fi convertite la paritate pentru lingouri. Statele Unite se aflau acum, în practică, pe un sistem monetar monometalic bazat pe aur. Dolarii de argint rămâneau tehnic mijloc legal de plată, dar nu exista niciunul în circulație deoarece niciunul nu mai era bătut.

Crima din 1873

Ultimul pas în tranziția de la bimetalism la un etalon aur pur nu a fost făcut deschis, ci pe ascuns, iar modul în care s-a realizat a generat o controversă politică ce a zdruncinat politica americană în următorul sfert de secol.

În 1872, oficialii Trezoreriei și aliații lor din Congres au aflat că valoarea de piață a argintului era pe cale să scadă brusc sub raportul monetăriei de 16 la 1, din două motive:

•   principalele națiuni europene, cu Germania în frunte, adoptau simultan etalonul aur și demonetizau rezervele lor de argint, ceea ce ar fi inundat piața cu argint;
•   zăcăminte noi de argint fuseseră descoperite în Nevada și în alte state din Vest, deprimând și mai mult valoarea relativă a argintului.

Dacă situația legală existentă ar fi continuat, acest argint ieftin ar fi inundat monetăria, înlocuind aurul și plasând țara pe un etalon argint la o rată exagerată.

Acționând rapid, oficialii Trezoreriei și senatorul John Sherman din Ohio au adoptat Legea Monetărie din februarie 1873, care a eliminat discret dolarul de argint de pe lista monedelor ce urmau a fi bătute de monetărie. Aceasta a fost urmată de Legea din iunie 1874, care a finalizat demonetizarea argintului prin eliminarea calității sale de mijloc legal de plată pentru sumele de peste cinci dolari.

Momentul ales a fost perfect. Legile au fost adoptate în timp ce valoarea de piață a argintului era încă aproape de raportul de 16 la 1, astfel că puțini le-au înțeles semnificația. Într-un an, valoarea de piață a argintului a scăzut sub raportul monetăriei pentru prima oară, iar implicațiile au devenit clare. Dacă argintul ar fi rămas mijloc legal de plată, ar fi curs în torente în monetăriile țării și ar fi produs o inflație monetară substanțială.

Forțele pro-argint, descoperind ce se petrecuse, au denumit Legea Monetărie din 1873 „Crima din 1873”. Secretul din spatele acestei manevre a alimentat bănuiala unui complot care a energizat mișcarea pentru argint timp de decenii. Legea Bland-Allison din 1878 și Legea Sherman privind achiziția de argint din 1890 au reprezentat concesii politice față de blocul pro-argint, impunând Trezoreriei să achiziționeze cantități fixe lunare de argint, amenințând etalonul aur fără a-l abandona cu totul.

Alegerile prezidențiale din 1896, în care William Jennings Bryan a candidat pe o platformă de batere liberă a argintului la 16 la 1, au fost ultima mare expresie politică a mișcării pentru argint. Bryan a pierdut, McKinley a câștigat, iar Legea Etalonului Aur din 1900 a codificat formal ceea ce fusese în practică din 1879. Dolarul a fost definit exclusiv ca 1,5 grame de aur pur, echivalentul a 20,67 dolari pe uncie troy.

Războiul Civil și Sistemul Bancar Național

Disciplina etalonului aur și principiile de bani reali ale jakcsonienilor au fost spulberate, aparent pentru totdeauna, de cerințele financiare ale Războiului Civil. Cheltuielile federale au explodat de la 66 de milioane de dolari în anul fiscal 1861 la 1,3 miliarde de dolari în 1865 — o creștere de douăzeci de ori în patru ani.

Secretarul Trezoreriei Salmon P. Chase, el însuși un fost jacksonian, a constatat că nu putea împrumuta suficient aur din sistemul bancar pentru a acoperi aceste cheltuieli. În decembrie 1861, băncile și-au suspendat plățile în numerar ale bancnotelor și depozitelor. Trezoreria a urmat aproape imediat.

Legea Mijloacelor Legale de Plată din februarie 1862 a autorizat primele 150 de milioane de dolari în „Note ale Statelor Unite” numite „greenbacks”, denumite după culoarea reversului lor. Acestea au fost declarate mijloc legal de plată pentru toate datoriile publice și private, cu excepția crucială că taxele vamale trebuiau plătite în continuare în aur, iar guvernul plătea în continuare dobânzi la obligațiunile sale în aur.

Congresul a promis că aceasta va fi singura și ultima emisiune de urgență. Nu a fost. O a doua tranșă de 150 de milioane de greenbacks a fost autorizată în iulie 1862, o a treia la începutul lui 1863. Până în 1864, totalul bancnotelor greenbacks în circulație atinsese un vârf de 415 milioane.

Consecințele monetare au fost previzibile. Masa monetară totală, care fusese de aproximativ 45 de milioane de dolari la izbucnirea războiului, ajunsese la 1,77 miliarde de dolari la sfârșitul acestuia (o expansiune de 138% sau aproximativ 28% pe an). Prețurile au crescut între 1860 și 1865 cu 111% sau aproximativ 22% pe an. Dolarul greenback, la mijlocul anului 1864, valora doar aproximativ 40 de cenți în aur, ceea ce înseamnă o depreciere de 60%.

Ceea ce este deosebit de instructiv în acest episod nu este doar inflația, ci răspunsul guvernului la disciplina pieței. Secretarul Trezoreriei Chase a lansat o serie de intervenții din ce în ce mai disperate pentru a împiedica piața să prețuiască în mod corect hârtia sa.

A impus taxe de timbru pe tranzacțiile cu aur. A interzis contractele futures pe aur. A vândut aur al Trezoreriei pentru a suprima prima de preț. A restricționat brokerii de aur să tranzacționeze doar în propriile birouri.

Fiecare intervenție a înrăutățit situația. Dolarul greenback, care valorase peste 52 de cenți în aur la începutul lunii iunie 1864, scăzuse la 40 de cenți până la sfârșitul aceleiași luni după adoptarea legii de suprimare a aurului. Legislația a fost abrogată în grabă, iar Chase a fost înlăturat din funcție. Verdictul pieței față de hârtie nu putea fi suprimat permanent.

Sistemul Bancar Național: Cartelizare prin criză

Consecința instituțională mai durabilă a Războiului Civil nu a fost dolarul greenbacks (care a fost în cele din urmă retras prin reluarea plăților în aur în 1879), ci Legile Bancare Naționale din 1863, 1864 și 1865, care au restructurat întregul sistem bancar american în moduri ale căror efecte au persistat în secolul al XX-lea și a căror logică a condus direct la crearea Sistemului Rezervei Federale în 1913.

Legile au fost propuse în Congres de Chase și aliatul său senatorul John Sherman, în mod aparent ca măsuri de război. Scopul lor mai profund, după cum a declarat explicit Sherman însuși, era de a folosi urgența de război pentru a naționaliza finanțele americane și a eradica doctrina drepturilor statelor în domeniul bancar.

Legile au taxat bancnotele băncilor de stat până la dispariție. O taxă de 10% a făcut emiterea lor prohibitiv de costisitoare și a concentrat dreptul de a emite bani de hârtie într-o nouă clasă de „bănci naționale” cu autorizație federală.

Aceste instituții erau obligate să achiziționeze cantități substanțiale de obligațiuni ale guvernului federal ca garanție pentru emisiunile lor de bancnote, legând astfel sistemul bancar de datoria federală printr-o relație care servea atât nevoii Trezoreriei de cumpărători de obligațiuni, cât și dorinței băncilor de a dispune de o piață privilegiată și captivă.

Inovația structurală care a făcut Sistemul Bancar Național atât de important a fost crearea unei piramide de rezerve fracționare pe trei niveluri. 

Băncile naționale erau împărțite în trei categorii:

• bănci ale statelor,
• bănci din orașe de rezervă,
• și bănci din orașe de rezervă centrală (doar New York).

Băncile de la nivelul statelor erau obligate să mențină un raport minim de rezervă de 15% din bancnotele și depozitele lor, dar aveau permisiunea să dețină 60% din aceste rezerve nu în aur sau greenbacks, ci ca depozite în băncile din orașele de rezervă.

Băncile din orașele de rezervă puteau deține jumătate din rezervele lor obligatorii ca depozite în băncile din New York. Băncile naționale din New York se aflau la baza acestei piramide inversate, deținând rezervele întregii țări.

Rezultatul era că orice extindere a creditului de către băncile din New York se putea propaga spre exterior prin două straturi ale sistemului, amplificându-se într-o expansiune națională pe care nicio singură bancă nu ar fi putut-o genera. Orice contracție funcționa în același mod, dar în sens invers.

Legile Bancare Naționale au distrus și disciplina competitivă care menținuse sistemul bancar de dinaintea Războiului Civil parțial onest. Înainte de război, o bancă ce își tipărea nesăbuit bancnotele se confrunta cu cereri de răscumpărare din partea altor bănci ai căror clienți primiseră acele bancnote și doreau să le convertească.

Sistemul bancar național cerea tuturor băncilor naționale să accepte reciproc bancnotele și depozitele la paritate, indiferent de starea financiară a instituției emitente, eliminând practic acest control de piață asupra inflației individuale a băncilor. Cartelul bancar, pe care interesele Morgan încercaseră fără succes să-l stabilească prin acorduri voluntare în anii 1870 și 1880, a fost construit prin lege în structura sistemului bancar național însuși.

Nu era totuși un cartel care să satisfacă marile bănci. Sistemul era imperfect în opinia lor deoarece îi lipsea „elasticitatea”. Ceea ce se înțelegea prin aceasta era că băncile nu puteau extinde creditul atât de rapid sau de mult pe cât doreau, în special în perioadele de criză. Nu exista niciun creditor de ultimă instanță care să le salveze atunci când expansiunile de credit se transformau inevitabil în contracții.

Băncile de stat se revigoraseră și înfloriseră în afara sistemului național. Concurența regională din Chicago și St. Louis se intensifica. Decontările bancare din afara New York City, care reprezentau 24% din totalul național în 1882, crescuseră la 43% până în 1913. Etalonul aur, care a revenit în 1879 după 14 ani de greenbacks, oferea o disciplină externă reală asupra expansiunii creditului.

Marile bănci doreau să păstreze forma unui etalon aur, eliminând în același timp disciplina acestuia. Instituția concepută pentru a atinge acest obiectiv a fost Rezerva Federală.

Rezerva Federală – concepție, scop și consecințe

Relatarea convențională despre crearea Rezervei Federale o prezintă ca pe o reformă progresistă. Un răspuns tehnocratic la panicile financiare de la sfârșitul secolului al XIX-lea și începutul secolului al XX-lea, conceput de experți dezinteresați pentru a asigura o monedă stabilă și un creditor de ultimă instanță, corectând deficiențele recunoscute ale Sistemului Bancar Național. Istoria, examinată cu atenție, spune o poveste considerabil diferită.

Panica financiară din 1907 a fost catalizatorul reformei, dar direcția reformei fusese determinată cu câțiva ani mai devreme. În 1896, după înfrângerea inflaționiștilor pro-argint ai lui Bryan de către republicanii pro-etalon aur ai lui McKinley, blocurile financiare Morgan și Rockefeller au găsit un teren comun în nevoia unui aranjament de bancă centrală.

Problema, așa cum o înțelegeau ei, era că voluntarismul în materie de cartelizare eșuase. Piața liberă continua să destrame pool-urile, trusturile și înțelegerile gentlemenilor. Un cartel aplicat de autoritatea coercitivă a guvernului, sub pretextul interesului public, era soluția.

Provocarea era cum să prezinte acest aranjament unui public profund suspicios față de Wall Street și la fel de suspicios față de orice instituție asemănătoare cu detestata (a doua) Bancă a Statelor Unite, înființată în 1811 și dizolvată în 1836.

Soluția au fost relațiile și cunoștiințele la scară mare. Începând cu 1896, interesele Morgan au organizat ceea ce părea a fi o mișcare de afaceri din Midwest bazată pe inițiativă cetățenească (Convenția Monetară din Indianapolis din ianuarie 1897) pentru a cere reforma monetară.

Convenția a fost prezentată cu grijă drept „o adunare a oamenilor de afaceri în general, mai degrabă decât a bancherilor în particular”. Yale Review a lăudat-o pentru „prevenirea pericolului de a stârni ostilitatea populară față de bancheri”.

În realitate, comitetul executiv al convenției era dominat de oameni din orbita Morgan, în special George Foster Peabody, un bancher de investiții din New York a cărui familie fusese de mult timp legată personal și financiar de cei din familia Morgan. Pentru cei inițiați, orice organizație în care apărea Peabody „nu putea însemna decât un singur lucru: J.P. Morgan”.

După panica din 1907, mișcarea de reformă s-a accelerat. Paul Warburg de la Kuhn Loeb pledase public pentru o bancă centrală începând din ianuarie 1907. Senatorul Nelson Aldrich din Rhode Island, identificat de Murray Rothbard drept „omul lui Rockefeller” în Congres și socrul lui John D. Rockefeller Jr., a fost vehiculul legislativ.

În noiembrie 1910, Aldrich a convocat o conferință secretă la Jekyll Island Club, pe coasta statului Georgia. Participanții au călătorit sub nume false și au primit instrucțiuni să spună, dacă ar fi întrebați, că se află într-o excursie de vânătoare de rațe.

Prezenți erau Aldrich însuși, Henry Davison de la J.P. Morgan and Company, Frank Vanderlip de la National City Bank a lui Rockefeller, Paul Warburg de la Kuhn Loeb, Benjamin Strong, vicepreședinte al Bankers Trust Company afiliată Morgan, și A. Piatt Andrew, subsecretar al Trezoreriei.

Planul elaborat la Jekyll Island (cerând o bancă centrală privată cu puterea de a emite monedă, de a deține rezervele băncilor membre și de a acționa drept creditor de ultimă instanță) a devenit Legea Rezervei Federale din 23 decembrie 1913.

Întrebarea cine va controla noua instituție a primit un răspuns imediat. Puterea operațională a fost transferată Băncii Rezervei Federale din New York, al cărei post de guvernator a revenit lui Benjamin Strong, același om de încredere al lui J.P.Morgan care participase la întâlnirea de la Jekyll Island.

Strong a dominat politica Rezervei Federale de la întemeierea sistemului până la moartea sa în octombrie 1928. El era, în evaluarea lui Rothbard, arhitectul politicii monetare al lui Morgan, deciziile sale orientate constant spre interesele patronilor săi și ale aliaților lor britanici.

Barton Hepburn de la Chase National Bank a exprimat satisfacția comunității bancare față de rezultat când i-a declarat Asociației Americane a Bancherilor în august 1913 că Legea Rezervei Federale:

„Recunoaște și adoptă principiile unei bănci centrale. Într-adevăr, va transforma toate băncile constituite în co-proprietari ai unei puteri centrale dominante.”

Și astfel, prin forța politicii, bancherii privați au reușit să subjuge o întreagă industrie propriilor lor interese, eliminând deliberat controlul exercitat de piețele libere.

Secolul de declin al dolarului

Consecințele creării Rezervei Federale pot fi măsurate cu o aritmetică simplă. În secolul anterior anului 1913, în pofida unor războaie majore, panici financiare și a tranziției de la bimetalism la aur, nivelul general al prețurilor în Statele Unite a fost în linii mari stabil, fluctuând în jurul a 1% pe an.

Prețurile din 1913 nu erau dramatic diferite de prețurile din 1800. Etalonul aur impunea o disciplină reală: masa monetară nu putea să se extindă mai rapid decât permitea oferta de aur, iar orice expansiune excesivă era în cele din urmă corectată prin ieșiri de aur și contracția creditului.

Această disciplină era uneori brutală — deflațiile din perioadele de contracție produceau suferințe reale — dar însemna și că puterea de cumpărare a dolarului era păstrată de-a lungul generațiilor. Un om care economisea în 1850 constata că economiile sale cumpărau aproximativ aceleași bunuri în 1900.

După 1913, această disciplină a fost progresiv dezmembrată. Rezerva Federală putea să extindă masa monetară creând rezerve bancare (creditând conturile băncilor membre, cumpărând titluri de stat prin operațiuni deschise de piață) fără nicio constrângere directă a ofertei de aur.

Etalonul aur a continuat nominal, dar capacitatea Fed de a gestiona și neutraliza disciplina sa a însemnat că legătura dintre aur și masa monetară a devenit din ce în ce mai elastică. Rezultatul a fost un secol de inflație continuă. Un dolar din 1913 cumpăra ceea ce aproximativ 30 de dolari cumpără astăzi. Dolarul și-a pierdut aproximativ 97% din puterea de cumpărare de când Rezerva Federală și-a deschis ușile.

Acest grafic nu este o exagerare — este o analiză directă a datelor oficiale ale indicelui de prețuri. Reprezintă un transfer de putere de cumpărare, acumulat de-a lungul generațiilor, de la cei care economisesc în dolari la cei care emit și cheltuiesc primii banii nou creați.

Mecanismul este invizibil pe termen scurt. Dar o rată a inflației de 2% — ținta modernă declarată a Fed și neatinsă deja de cinci ani — înjumătățește valoarea economiilor în aproximativ 35 de ani.

Anii 1920 și arhitectura prăbușirii

Primul deceniu al Rezervei Federale a fost dominat de finanțarea Primului Război Mondial. Fed a fost creat în decembrie 1913 și până în 1917 funcționa ca agent fiscal al Trezoreriei, menținând scăzute ratele dobânzilor la obligațiunile de stat pentru a păstra gestionabil costul finanțării războiului.

Masa monetară aproape s-a dublat între 1914 și 1920, cu prețuri crescând în consecință. Când boom-ul postbelic s-a transformat în recesiune în Criza din 1920–1921, deflația și recesiunea rezultate au fost severe, dar scurte. Economia, lăsată să se ajusteze fără intervenție federală, și-a revenit rapid.

Cu toate acestea, anii 1920 prezentau o imagine mai complexă și mai periculoasă.

Sub conducerea lui Benjamin Strong, Rezerva Federală a desfășurat de-a lungul deceniului o politică susținută de expansiunea creditului, dar al cărei caracter inflaționist era ascuns de expansiunea simultană a producției.

Prețurile nu au crescut semnificativ în cea mai mare parte a deceniului și acest fapt l-a determinat pe cel mai influent economist monetar al epocii, Irving Fisher de la Universitatea Yale, să declare că nu există nicio inflație de care să se îngrijoreze. Fisher credea că un nivel stabil al prețurilor înseamnă o ofertă monetară sănătoasă.

Aceasta a fost eroarea pe care Murray Rothbard o identifică drept eșecul conceptual din spatele crizei. Într-o economie cu productivitate în creștere, o ofertă monetară sănătoasă ar trebui să producă prețuri ușor în scădere. Prețurile menținute stabile prin expansiunea creditului mascau o inflație monetară de fond. Creditul excesiv era canalizat nu spre prețuri mai mari de consum, ci spre bursa de valori, imobiliare și finanțe speculative.

Motivația lui Strong pentru această politică nu era pur internă. De-a lungul anilor 1920, el colabora îndeaproape cu Montagu Norman, guvernatorul Băncii Angliei și un apropiat al parteneriatului Morgan–Grenfell din Londra. Marea Britanie crescuse masiv inflația în timpul războiului și, când a revenit la etalonul aur în 1925, a făcut-o la paritatea de dinainte de război — un curs care supraestima lira sterlină față de puterea sa reală de cumpărare.

Aceasta a făcut exporturile britanice necompetitiv de scumpe și importurile britanice artificial de ieftine, epuizând treptat rezervele de aur ale țării. Pentru a preveni această epuizare să forțeze Marea Britanie să abandoneze aurul, Strong a acceptat să mențină ratele dobânzilor americane sub nivelul natural al pieței interne, descurajând astfel capitalul să se deplaseze de la Londra la New York. Rezultatul a fost că masa monetară a Americii a fost extinsă pentru a proteja o eroare de politică monetară britanică.

Până în 1928, bursa de valori de la New York crescuse la niveluri care nu aveau nicio legătură plauzibilă cu câștigurile companiilor cotate. Strong, deja muribund din cauza tuberculozei, a recunoscut în ultimele sale luni că boom-ul de expansiune a creditului mersese periculos de departe.

A murit în octombrie 1928. Fără autoritatea sa dominantă, Sistemul Rezervei Federale a intrat în dezordine. Consiliul Rezervei Federale de la Washington, cele douăsprezece Bănci de Rezervă Regionale și Fed-ul din New York au tras în direcții diferite, niciuna nefiind suficient de încrezătoare sau de influentă pentru a impune o politică monetară coerentă.

Masa monetară s-a stabilizat la sfârșitul lui 1928 și a rămas aproximativ constantă până la mijlocul lui 1929. Când creditul nu se mai extinde, boom-ul construit pe expansiunea creditului nu poate fi menținut. Economia americană a început să se contracteze în iulie 1929. Manipularea febrilă a menținut prețurile acțiunilor în creștere timp de încă trei luni. Pe 24 octombrie 1929, cunoscut și sub numele de Joia Neagră, piața s-a prăbușit.

Marea Depresiune – o catastrofă de origine umană

Prăbușirea bursei din octombrie 1929 a fost dureroasă. Indicele compozit Standard and Poor’s al celor mai comercializate 90 de acțiuni a scăzut de la 254 de puncte pe 7 septembrie la 162 de puncte pe 29 octombrie, cu aproape 16,5 milioane de acțiuni tranzacționate în acea ultimă zi teribilă, distrugând vaste cantități de avere pe hârtie. Dar o prăbușire bursieră nu reprezintă, prin ea însăși, o Mare Depresiune economică.

Ceea ce a transformat o recesiune severă într-o catastrofă economică fără precedent a fost prăbușirea sistemului bancar și, prin aceasta, prăbușirea masei monetare.

În cele douăsprezece luni de după criză, masa monetară a scăzut cu 2,6%. Fed a făcut achiziții modeste pe piețe la sfârșitul anului 1929 care au ajutat la limitarea pagubelor financiare imediate. Apoi, în octombrie 1930, caracterul monetar al contracției s-a schimbat fundamental.

Un val de falimente bancare, concentrate inițial în Missouri, Indiana, Illinois, Iowa, Arkansas și Carolina de Nord, a declanșat un efect de contagiune în rândul deponenților din toată țara. În noiembrie 1930, depozitele în băncile care au suspendat orice rambursări de depozite erau mai mult decât duble față de cel mai ridicat nivel înregistrat de când colectarea datelor începuse în 1921.

Falimentul a 256 de bănci cu 180 de milioane de dolari în depozite în noiembrie 1930 a fost urmat de falimentul a 352 de bănci cu peste 370 de milioane de dolari o lună mai târziu. Cel mai spectaculos, Banca Statelor Unite din New York City, care deținea singură peste 200 de milioane de dolari în depozite, a reprezentat cel mai mare faliment bancar comercial din istoria americană până la acea dată.

Răspunsul Rezervei Federale la această primă criză bancară a fost minimal. Fed din New York a aranjat o reducere minoră a ratei de scont și a achiziționat o cantitate mică de titluri de stat. Aceste măsuri erau, la scara crizei, nesemnificative.

A doua criză bancară a izbucnit în martie 1931 și era, prin orice măsură, mai severă decât prima. Masa monetară a scăzut cu o rată anualizată de 13% din martie până în august — aproape exact același procent ca în întreaga perioadă de contracție de nouăsprezece luni precedentă. Din nou, răspunsul Fed a fost minim: câteva achiziții modeste în iulie și august, o ușoară reducere a ratei de scont.

A treia și cea mai severă criză a urmat retragerii Marii Britanii de pe sistemul etalonului aur în septembrie 1931. Băncile centrale străine și deținătorii privați de dolari americani, alarmați de viitorul etalonului aur american, au început să convertească dolarii în metalul galben, producând o ieșire rapidă de aur din SUA.

Răspunsul Rezervei Federale a fost să majoreze rata dobânzii în octombrie 1931 de la 1,5% la 3,5% pentru a apăra etalonul aur, făcând activele în dolari mai atractive. Aceasta era clasica prioritate externă față de cea internă.

Până în martie 1933, când Președintele Roosevelt a declarat o zi liberă bancară națională, cu scopul de a închide băncile pentru ca deponenții să nu-și mai poată retrage banii, mai mult de 9.000 de bănci suspendaseră operațiunile în cei patru ani precedenți. O treime din toate băncile încetaseră să mai existe în urma falimentelor și fuziunilor.

Masa monetară scăzuse cu peste 35% față de nivelul din august 1929. Depozitele băncilor comerciale scăzuseră cu mai mult de 42%, oprind practic orice finanțare a afacerilor. Investițiile reale brute s-au prăbușit cu 91%, iar producția industrială a scăzut cu aproape 50%. Șomajul a depășit 25%.

Confiscarea aurului

Vacanța bancară declarată de Roosevelt pe 6 martie 1933 a fost declanșatorul imediat pentru cea mai profundă transformare monetară din istoria americană — eliminarea aurului ca monedă pentru cetățenii americani și devalorizarea dolarului față de aur.

Mecanismul acestei transformări a fost Ordinul Executiv 6102, emis pe 5 aprilie 1933, care cerea fiecărei persoane și instituții din Statele Unite să predea monedele, lingourile și certificatele de aur Rezervei Federale la prețul aurului de 20,67 dolari per uncie troy. Deținerea de aur a fost declarată infracțiune penală, pedepsibilă cu amenzi de până la 10.000 de dolari (aproximativ 220.000 USD în puterea de cumpărare de astăzi) și închisoare de până la zece ani.

Decizia lui Roosevelt de a renunța la aur nu a fost luată în mod independent. Principalul teoretician al programului inflaționist era Irving Fisher, același om a cărui doctrină a „nivelului stabil al prețurilor” declarase că boom-ul din anii 1920 era lipsit de inflație și care rămăsese optimist cu privire la prețurile acțiunilor aproape până la criza în sine.

Fisher îl îndemnase pe Roosevelt să devalorizeze dolarul, iar când Roosevelt a acționat, Fisher i-a scris soției:

„Acum sunt sigur — pe cât putem fi siguri de orice — că vom ieși din această criză rapid. Sunt acum unul dintre cei mai fericiți oameni din lume.”

Fisher avusese, după cum observă Murray Rothbard, un interes financiar personal în inflația rapidă. Investise averea substanțială a soției și a cumnatei sale în bursă la sfârșitul anilor 1920 și fusese ruinat de criză. Re-inflația ar fi refăcut valorile pe care le pierduse.

După ce a confiscat aurul națiunii, administrația Roosevelt a devalorizat dolarul. Legea Rezervei de Aur din ianuarie 1934 a resetat prețul oficial al aurului la 35 de dolari per uncie troy — o creștere peste noapte a masei monetare de 69,3%. Americanii care fuseseră legal obligați să-și vândă aurul la 20,67 dolari tocmai subvenționaseră un câștig de 69% per uncie pentru guvernul federal.

Conținutul de aur al dolarului a fost redus de la 1,5 grame la 0,89 grame — o devalorizare de 41%. Aceasta era devalorizarea pe care Rothbard o urmărise ca tradiție în istoria monetară americană încă de la Legea Monetărie din 1834. Acum era executată la o scară mult mai mare și în condiții de confiscare directă.

Monedele de aur nu vor mai circula niciodată în Statele Unite. Pentru scopuri interne, dolarul era de acum o monedă fiduciară — o datorie a statului neconvertibilă de cetățenii obișnuiți. Pentru scopuri internaționale, guvernele străine și băncile centrale puteau în continuare schimba dolari pentru aur la 35 de dolari per uncie.

Acest aranjament asimetric a definit statutul dolarului până în 1971 și a produs contradicția care a distrus în cele din urmă sistemul de la Bretton Woods. Milton Friedman și Anna Schwartz remarcă faptul că începând cu acest punct, aurul era efectiv „o marfă al cărei preț este susținut legal, mai degrabă decât baza sistemului nostru monetar în orice sens semnificativ al cuvântului”.

Bretton Woods, boom-ul postbelic și contradicția iminentă

Al Doilea Război Mondial a transformat ordinea monetară internațională în moduri care aveau să modeleze următoarele trei decenii. Cu Rezerva Federală funcționând ca agent al Trezoreriei (fixând ratele dobânzilor la titlurile de stat pentru a menține finanțarea războiului la costuri reduse și permițând creșterea masei monetare ca urmare a cheltuielilor guvernamentale), masa monetară a crescut de două ori și jumătate între 1939 și 1945.

Controlul prețurilor în timp de război și raționalizarea au suprimat o mare parte din presiunea inflaționistă care altfel s-ar fi manifestat în prețurile de consum. Când controalele au fost ridicate după război, prețurile au crescut brusc.

La conferința internațională de la Bretton Woods, New Hampshire, în iulie 1944, Națiunile Aliate au construit ordinea monetară postbelică. Sistemul pe care l-au creat reflecta dominanța americană. Dolarul a fost fixat la 35 USD per uncie troy de aur, iar toate celelalte valute majore au fost legate de dolar.

Băncile centrale străine puteau schimba dolari pentru aur la rata oficială, dar nimeni altcineva nu avea acest drept. Dolarul a devenit moneda de rezervă a lumii — comerțul și investițiile internaționale se desfășurau în dolari, țările dețineau dolari ca rezerve în loc de aur.

Aceasta conferea Statelor Unite avantaje enorme — putea finanța deficitele emițând dolari pe care lumea se angajase să-i dețină. Dar crea și o vulnerabilitate structurală. Fiecare dolar emis era o potențială creanță asupra rezervelor de aur americane, iar dacă dolarii erau emiși mai rapid decât era extras aurul, sistemul ar deveni în cele din urmă instabil.

Pentru cea mai mare parte a anilor 1950, această contradicție a rămas gestionabilă. Deficitele bugetare americane erau modeste. Rezerva Federală opera în baza Acordului Trezorerie–Rezerva Federală din 1951, care a restabilit cel puțin parțial independența băncii centrale față de susținerea prețului obligațiunilor Trezoreriei și a permis o anumită gestionare monetară.

Friedman și Schwartz arată că masa monetară a crescut la un ritm relativ moderat în primii ani postbelici și că inflația rezultată, deși prezentă, a fost ținută sub control. Anii 1950 și începutul anilor 1960 au fost, prin standardele ulterioare, o perioadă de stabilitate monetară rezonabilă.

Marea Inflație și cauzele sale

Contradicția înglobată în Bretton Woods a fost remarcată de alegerile fiscale și monetare din anii 1960. Administrația Lyndon Johnson a majorat simultan cheltuielile militare în Vietnam și a lansat programul social al Marii Societăți, care includea Medicare, Medicaid, Războiul împotriva Sărăciei și finanțarea federală a educației.

Până în 1968, combinația acestor angajamente producea deficite federale mari, pe care sistemul politic era reticent să le finanțeze prin impozitare. Rezerva Federală, sub presiune politică de a menține scăzute ratele dobânzilor și de a sprijini ocuparea forței de muncă, a extins masa monetară pentru a acomoda cheltuielile deficitare. Între 1960 și 1968, masa monetară a crescut cu o rată medie anuală de aproximativ 4%. Între 1968 și 1972, rata s-a accelerat spre 7%.

Astfel, prețurile au început să crească. Inflația prețurilor de consum, care fusese în medie de aproximativ 2% la începutul anilor 1960, a ajuns la 4,7% în 1968 și 6,2% în 1969.

Pe măsură ce prețurile americane au crescut mai rapid decât ale partenerilor comerciali, supraevaluarea dolarului față de aur la 35 de dolari per uncie a devenit din ce în ce mai evidentă. Băncile centrale străine — Franța sub de Gaulle era cea mai agresivă — au început să convertească rezervele lor de dolari în aur, epuizând rezervele de aur americane de la aproximativ 24 de miliarde USD în 1948 la abia 10 miliarde USD până în 1971.

În august 1971, cu epuizarea amenințând să consume în întregime rezervele de aur americane, Președintele Nixon a apărut la televiziunea națională și a anunțat suspendarea „temporară” a convertibilității dolarului în aur. Nu era nimic temporar în aceasta. Pe 15 august 1971, ultima legătură formală dintre dolar și aur a fost tăiată. Sistemul Bretton Woods, care ordonase finanțele internaționale timp de douăzeci și cinci de ani, s-a dizolvat în câteva luni.

Consecința imediată nu a fost, după cum speraseră unii, eliberarea politicii monetare de constrângerile care împiedicaseră gestionarea economică eficientă. A fost, mai degrabă, eliminarea ultimei forme de disciplină asupra creației monetare.

Fără aur de pierdut și fără rate de schimb fixe de apărat, Rezerva Federală era liberă să extindă masa monetară în orice măsură impunea mediul politic. Iar mediul politic, la începutul anilor 1970, impunea multe.

Stagflația anilor 1970

Anii 1970 au produs ceea ce școala keynesiană dominantă de gândire economică a epocii declarase teoretic imposibil: stagflație – adică apariția simultană a inflației ridicate și a șomajului ridicat.

Curba Phillips, care postula un compromis stabil între inflație și șomaj — astfel că un guvern putea „cumpăra” un șomaj mai scăzut cu prețul unei inflații mai mari — părea să se fi prăbușit. În Statele Unite, între 1973 și 1975, atât șomajul cât și inflația prețurilor de consum au crescut împreună. În 1980, inflația a atins 14,8%, în timp ce șomajul a rămas peste 7%.

Astfel, un dolar economisit din 1970 cumpăra bunuri în valoare de doar aproximativ 44 de cenți în 1980 — o pierdere de 56% a puterii de cumpărare într-un singur deceniu.

Motivele instituționale și politice ale acestui eșec nu sunt greu de identificat. Rezerva Federală nu este izolată de presiunile politice. Guvernatorii săi sunt numiți de Președinte, bugetul său depinde de bunăvoința Congresului, iar independența sa este o convenție, nu o protecție constituțională.

De-a lungul începutului și mijlocului anilor 1970, administrațiile succesive — Nixon, Ford, Carter — au preferat confortul politic pe termen scurt al unui șomaj mai scăzut față de stabilitatea prețurilor pe termen mai lung pe care ar fi impus-o o politică monetară mai restrictivă. Fed a acomodat această preferință.

Salariile nominale au crescut, dar salariile reale — ajustate pentru inflație — au stagnat sau chiar au scăzut. Muncitorii care părea că primeau majorări alergau de fapt pe loc. Aceasta este cruzimea caracteristică a inflației. Îi pedepsește pe cei care economisesc, distruge valoarea reală a veniturilor fixe și îi avantajează pe datornici în detrimentul creditorilor, menținând totodată iluzia că prosperitatea nominală continuă.

Tratamentul lui Volcker și prețul banilor reali

Până în vara lui 1979, inflația devenise o criză națională autentică. Jimmy Carter, a cărui președinție fusese afectată de reputația sa de incompetență economică, l-a numit pe Paul Volcker Președinte al Rezervei Federale în august 1979. Volcker era un conservator monetar care înțelegea că ruperea psihologiei inflaționiste ar necesita o înăsprire reală și susținută a politicii monetare.

Rata fondurilor federale — rata peste noapte la care băncile se împrumută reciproc — a fost împinsă de la aproximativ 10% în 1978 la un vârf de 20% până în iunie 1981. Rata de bază, la care băncile împrumutau celor mai buni clienți comerciali, a atins 21,5% în decembrie 1980.

Acestea erau rate ale dobânzilor fără precedent în perioada postbelică. Efectul lor asupra economiei a fost sever și intenționat. O recesiune profundă a început în 1981. Șomajul a urcat la 10,8% în decembrie 1982, cea mai ridicată rată din perioada Marii Depresiuni.

Anii 1980

Expansiunea economică din anii 1980 a fost reală și substanțială, dar a fost construită pe o fundație structurală care purta propriile riscuri. Programul economic al lui Ronald Reagan a combinat reduceri de impozite — rata marginală a impozitului pe venit a scăzut de la 70% în 1980 la 28% până în 1988 — cu o creștere dramatică a cheltuielilor de apărare.

Rezultatul previzibil, în absența unor reduceri echivalente în alte cheltuieli guvernamentale, a fost o creștere a deficitelor bugetare federale. Datoria națională, care fusese de aproximativ 900 de miliarde de dolari când Reagan a preluat funcția, aproape se triplase la 2,7 trilioane de dolari până la sfârșitul celui de-al doilea mandat. Aceste deficite trebuiau finanțate prin emiterea de obligațiuni de stat, care concurau cu investițiile private pentru economisirile disponibile și mențineau ratele reale ale dobânzilor mai ridicate decât ar fi fost altfel.

Dolarul puternic care a rezultat din ratele ridicate ale dobânzilor americane a atras fluxuri de capital din străinătate și a împins valoarea de schimb a dolarului la niveluri care au devastat industriile americane de export. Sectoarele manufacturiere expuse concurenței internaționale și-au găsit produsele scoase de pe piețele externe de un dolar care era, prin orice măsură istorică sau a parității puterii de cumpărare, substanțial supraevaluat.

Deficitul comercial de mărfuri a crescut de la sub 30 de miliarde USD în 1980 la peste 150 de miliarde USD până în 1986. În septembrie 1985, miniștrii de finanțe și guvernatorii băncilor centrale ale celor cinci mari națiuni industriale (Statele Unite, Franța, Germania de Vest, Japonia și Regatul Unit) s-au întâlnit la Hotel Plaza din New York și au convenit să coordoneze intervenția pe piețele valutare pentru a deprecia dolarul, creând Acordul Plaza.

Criza Caselor de Economii și Împrumut

Unul dintre cele mai costisitoare eșecuri financiare ale deceniului — criza caselor de economii și împrumut — avea rădăcini ce se întindeau până în anii 1970. Asociațiile de economii și împrumut („savings and loans”, S&L) fuseseră autorizate să îndeplinească o funcție specifică și valoroasă: să accepte depozite pe termen scurt la rate reglementate ale dobânzilor și să împrumute veniturile ca ipoteci imobiliare cu rată fixă pe termen lung pentru cumpărătorii de locuințe.

Acest model de afaceri depindea în mod critic de o condiție: ca ratele dobânzilor pe termen scurt să rămână sub ratele ipotecare pe termen lung. Șocul ratelor induse de Volcker din 1979–1981 a distrus această condiție. Casele S&L s-au trezit împrumutând la 15% – 18% în timp ce încasau 6% – 9% la ipotecile acordate în ani mai calmi. Sute au devenit insolvabile.

În loc să permită rezolvarea rapidă a falimentelor, răspunsul reglementatorilor a fost de a prelungi și a disimula situația. Asigurarea federală a depozitelor însemna că deponenții nu aveau niciun motiv să diferențieze între instituțiile prudente și cele nesăbuite. Guvernul le garanta depozitele indiferent.

Combinația — asumarea sporită de riscuri plus finanțare garantată de guvern — a produs stimulentele denumite „hazard moral”. Instituțiile care erau deja insolvabile nu aveau nimic de pierdut din realizarea celor mai speculative investiții posibile. Dacă pariurile reușeau, instituția supraviețuia, iar dacă eșuau, contribuabilul suporta pierderea.

Mulți operatori de case S&L, înțelegând această logică, au acționat în consecință. Când bula imobiliară comercială a explodat la sfârșitul anilor 1980, mai mult de 1.000 de asociații de economii și împrumut au dat faliment. Costul direct pentru contribuabili a depășit în cele din urmă 130 de miliarde de dolari.

Modelul se repetă – 2008 și 2021

Criza financiară din 2008 nu a fost, în esență, un eșec al piețelor. A fost consecința previzibilă a unui deceniu de credit artificial ieftinit, generat de politica Rezervei Federale și amplificat de garanții guvernamentale care au eliminat sistematic disciplina pe care riscul ar trebui să o impună deciziilor de creditare.

Mecanismul era exact cel pe care Murray Rothbard îl numește ca funcționând de-a lungul întregii istorii monetare americane: atunci când guvernul intervine pentru a reduce costul împrumutului sub rata sa naturală de piață, nu abolește riscul, ci îl ascunde și îl acumulează până devine nesustenabil.

Originea imediată se afla în răspunsul Rezervei Federale la prăbușirea dot-com din 2000–2001 și șocul din septembrie 2001. Sub conducerea lui Alan Greenspan, Fed a redus rata dobânzii federale de la 6,5% în ianuarie 2001 la un minim istoric de 1% până în iunie 2003, menținând-o acolo timp de un an întreg înainte de a începe o inversare tardivă și graduală.

La 1%, rata reală a dobânzii — ajustată pentru inflație — era negativă. Banii erau, în sensul cel mai literal, gratuiți de împrumutat. Aceasta era expansiunea creditului de tipul pe care Rothbard îl urmărește în fiecare ciclu boom-bust din înregistrarea americană: un stimul artificial care canalizează investiția nu acolo unde ar direcționa-o economisirile reale și cererea reală, ci acolo unde distorsiunea banilor ieftini o face temporar să pară profitabilă.

Canalul specific prin care a curs expansiunea creditului din anii 2000 a fost piața imobiliară americană, și a curs acolo cu atâta forță parțial pentru că politica guvernamentală cheltuise decenii garantând acel canal. Asociația Națională Federală a Ipotecilor (Fannie Mae) și Corporația Federală pentru Împrumuturi de Locuințe (Freddie Mac) — ambele întreprinderi sponsorizate de guvern — achiziționau ipoteci de la băncile emitente și le reambalau ca titluri de valoare, susținute implicit de guvernul federal.

Această garanție a rupt legătura cu evaluarea riscului de către creditor. O bancă ce putea emite o ipotecă și o putea vinde imediat lui Fannie sau Freddie nu suporta nicio expunere pe termen lung față de capacitatea debitorului de a rambursa. Rezultatul previzibil a fost un colaps al standardelor de creditare.

Până în 2006, ipotecile erau acordate debitorilor fără venituri, fără loc de muncă și fără active — așa-numitele credite NINJA — pe presupunerea că prețurile locuințelor în continuă creștere ar face irelevantă calitatea creditului de bază. Când Fed a majorat în cele din urmă ratele și piața imobiliară s-a inversat, această presupunere s-a prăbușit odată cu ea.

Instituțiile care acumulaseră riscul — inclusiv cele care credeau că l-au diversificat prin inginerie financiară — au descoperit că nicio cantitate de reambalare nu elimină realitatea de bază a împrumuturilor care nu pot fi rambursate. Masa monetară s-a contractat brusc, creditul s-a blocat și sistemul financiar a intrat în cea mai acută criză din 1933 încoace.

Inflația post-COVID

Inflația care a izbucnit în 2021 și a atins apogeul la mijlocul lui 2022 — cu Indicele Prețurilor de Consum atingând 9,1% în iunie 2022 în SUA, cel mai ridicat nivel din 1981 — nu a fost un mister. A fost cea mai directă ilustrare că mai mulți bani urmărind aceeași cantitate de bunuri duce la prețuri mai mari.

Cauza a fost răspunsul fiscal al guvernului federal la perturbările economice din 2020, finanțat aproape în totalitate prin expansiune monetară. Congresul a autorizat mai multe runde de plăți directe către gospodării, beneficii extinse de șomaj și o serie de programe de sprijin pentru afaceri, totalizând câteva trilioane de dolari în 2020 și 2021.

Aceste cheltuieli nu au fost finanțate prin impozitare sau prin economisiri reale redirecționate din utilizări private. Ele au fost finanțate de Rezerva Federală care achiziționa titluri de stat, credita rezervele bancare și astfel extindea masa monetară la o rată fără precedent.

Masa monetară (măsurată prin agregatul monetar M2) a crescut cu aproximativ 27% în cele douăsprezece luni dintre februarie 2020 și februarie 2021, o rată de expansiune care depășea tot ceea ce se văzuse de la Al Doilea Război Mondial încoace. Cadrul lui Friedman și Schwartz nu necesită nicio elaborare aici: o creștere de 27% a masei monetare, întâmpinând o ofertă de bunuri perturbată de un șoc simultan al producției și logisticii, produce o inflație a prețurilor. Singura întrebare este decalajul.

Decalajul s-a dovedit a fi de aproximativ douăsprezece până la optsprezece luni, corespunzând experienței istorice. Când inflația a apărut în 2021, Rezerva Federală a caracterizat-o inițial drept „tranzitorie”. Aceasta a fost o evaluare care a dezvăluit aceeași tendință instituțională spre gândirea iluzorie care permisese anilor 1970 inflaționiști să dureze atât de mult.

Fed a majorat în cele din urmă rata dobânzii federale de la aproape zero la peste 5% între martie 2022 și iulie 2023.

Episodul a confirmat, încă o dată, ceea ce întreaga istorie monetară americană demonstrează cu o coerență implacabilă: nu există creație monetară fără costuri.

Concluzii

Două secole și jumătate de experiență monetară americană nu reprezintă o succesiune aleatorie de evenimente. Sunt un registru al unei dinamici recurente — tensiunea dintre tendința naturală a pieței de a disciplina crearea de bani prin cerința de răscumpărare în metale prețioase și dorința persistentă a statului de a scăpa de acea disciplină pentru a finanța cheltuieli pe care contribuabilii nu le-ar fi acceptat de bunăvoie.

Guvernele coloniale au descoperit banii de hârtie în 1690 și le-au cunoscut costurile în decurs de un deceniu, după care au emis mai multă hârtie. Congresul Continental a distrus moneda sa în cinci ani de emisiuni în cascadă. Administrația din timpul Războiului Civil a promis că greenbacks vor fi o urgență unică și le-a emis de patru ori. Legile Bancare Naționale au concentrat puterea bancară la Wall Street și au pus bazele instituționale pentru Rezerva Federală.

Rezerva Federală, creată în 1913 pentru a oferi „elasticitate” — eufemismul comunității bancare pentru capacitatea de a extinde creditul fără disciplină — a prezidat pierderea a 97% din puterea de cumpărare a dolarului în secolul următor.

Când Marea Depresiune din 1929–1933 a demonstrat că Fed nu va folosi neapărat puterile sale cu înțelepciune, răspunsul guvernului nu a fost desființarea instituției, ci confiscarea aurului națiunii, tăind ultima legătură dintre cetățenii obișnuiți și ancora monetară care reținuse inflația de-a lungul generațiilor.

Stagflația din anii 1970 a predat aceeași lecție din direcția opusă: o instituție care poate crea bani fără limită va acționa în consecință. Dezinflația Volcker din 1979–1983 a demonstrat că rezultatele acestei extinderi monetare, atunci când sunt în cele din urmă abordate, sunt impuse nu celor care au beneficiat de inflație, ci oamenilor obișnuiți, proprietarilor de locuințe și afacerilor care au suferit prin recesiunea necesară pentru a elimina așteptările inflaționiste din sistem.

Ceea ce această istorie relevă este că nu există bani gratuiți. Un etalon aur impune disciplina prin deflații periodice și contracții ale creditului care pot fi severe.

O monedă fiduciară gestionată de o bancă centrală substituie judecata umană constrângerii metalice, iar judecata umană, după cum arată acest articol, este capabilă de erori ce variază de la catastrofalele din anii 1930 până la acomodarea nesăbuită din anii 1970.

Întrebarea nu este dacă vor apărea erori monetare, ci cine suportă costul lor. Sub etalonul aur, creditorii și cei care economisesc suportau costurile deflației. Sub gestionarea dolarului fiduciar de către Rezerva Federală, debitorii și deținătorii de numerar au suportat costurile inflației. Alegerea între aceste aranjamente nu este o chestiune tehnică. Este o chestiune despre distribuția puterii economice — despre pe cine servește sistemul monetar și pe cine taxează.